Mặc dù Ngân hàng Nhà (NHNN) nước đã hai lần cắt giảm lãi suất chính sách năm nay, hồi tháng 3 và tháng 5, xuống còn 4,5% (Hình 1, với nguồn số liệu từ Tradingeconomics) nhưng nhìn chung lãi suất của Việt Nam vẫn thuộc dạng cao trong khu vực, kể cả so với những nền kinh tế cùng thứ hạng như Philippines, Indonesia hoặc Ấn Độ.

Nhiều cá nhân và tổ chức đã khuyến nghị NHNN tiếp tục giảm lãi suất chính sách thêm nữa trong bối cảnh lãi suất trong nước vẫn cao và nhiều nước vẫn đang tiếp tục nới lỏng chính sách tiền tệ và thậm chí là nới lỏng định lượng (ngân hàng trung ương trực tiếp mua trái phiếu Chính phủ) kể từ đầu năm nay.

Trên thực tế, không thể chỉ đơn thuần nhìn vào mức chênh lệch lãi suất với các nền kinh tế để kêu gọi hạ lãi suất ở Việt Nam. Bởi lãi suất có giảm được hay không và bao nhiêu phụ thuộc trước tiên vào mức lạm phát của Việt Nam so với khu vực và thế giới.

Như Hình 2 cho thấy, trong khi xu hướng chung khi đại dịch nổ ra là lạm phát có xu hướng sụt giảm mạnh, thậm chí là tụt xuống dưới 0, nhưng ở một số nước như Việt Nam và Ấn Độ lạm phát vẫn neo ở mức đáng kể, trên 3%/năm vào các tháng gần đây.

Một điểm đáng lưu ý trong Hình 2 là đã có một mối liên hệ rõ ràng giữa lạm phát với lãi suất. Những nước có lạm phát càng thấp, thậm chí là âm như Singapore, Malaysia và Thái Lan thì lãi suất của họ cũng rơi xuống mức rất thấp.

Indonesia là một trong số những ngoại lệ. Tuy lạm phát của họ khá thấp trong những tháng gần đây nhưng lãi suất lại không được cắt giảm tương ứng – chững lại ở mức 4% kể từ lần điều chỉnh mới nhất hồi tháng 7 năm nay. Điều này là bởi ngân hàng trung ương nước này lo ngại việc cắt giảm thêm lãi suất chính sách sẽ tiếp tục làm suy yếu đồng bản tệ nước này, vốn đã giảm 1% giá trị so với USD, trở thành đồng tiền có kết quả tệ nhất trong khu vực trong tháng 8 nên họ đã quyết định giữ nguyên lãi suất sau 2 cuộc họp về chính sách trong tháng này.

Như vậy, có thể thấy tỷ giá cũng là một trong những tham số quan trọng khác để quyết định có cắt giảm lãi suất hay không. Liên hệ với Việt Nam, khó có thể phủ nhận rằng lãi suất được cắt giảm có chừng mực là một yếu tố, bên cạnh sự can thiệp trực tiếp vào tỷ giá (mua vào USD của NHNN), giúp duy trì sự ổn định của tỷ giá USD/VND trong suốt thời gian qua.

Sự ổn định tỷ giá có thể là một chính sách ưu tiên của NHNN trong thời gian qua. Sự ổn định này có thể được nhìn nhận là một biểu hiện thành công trong điều hành chính sách tiền tệ và tỷ giá của NHNN. Trong bối cảnh Mỹ cáo buộc Việt Nam thao túng tiền tệ thì NHNN càng có thêm lý do để không nới lỏng thêm quá mức chính sách tiền tệ (cắt giảm thêm lãi suất điều hành) để tỷ giá suy yếu đi, bởi làm thế sẽ giúp khẳng định thêm tính chính đáng của lời cáo buộc của Mỹ.

Trong những tháng tới, liệu NHNN có thể, có nên cắt giảm thêm lãi suất để hỗ trợ nền kinh tế không? Câu trả lời trước hết vẫn phải phụ thuộc vào diễn biến của lạm phát ở Việt Nam trong thời gian tới. Nếu lạm phát tiếp tục có xu hướng dịu đi thì rõ ràng NHNN sẽ có thêm dư địa để cắt giảm lãi suất hơn nữa.

Dù sự cắt giảm lãi suất này có thể sẽ ảnh hưởng đến sự ổn định của tỷ giá, làm tiền đồng mất giá danh nghĩa nhẹ so với USD, nhưng điều này không phải, không nên được coi là một yếu tố rủi ro châm ngòi cho sự trả đũa thương mại của Mỹ. Bởi, như người viết đã lập luận trước đây, cáo buộc thao túng tiền tệ của Mỹ hay của bất cứ nước nào không được phép dựa trên những hành động chính sách trong nước của nước sở tại như nới lỏng chính sách tiền tệ (để thúc đẩy xuất khẩu và tăng trưởng kinh tế), mà chỉ được phép dựa trên những bằng chứng rõ ràng cho thấy nước sở tại can thiệp trực tiếp vào tỷ giá (mua USD, bán bản tệ).

Cần lưu ý thêm rằng cho chênh lệch lạm phát giữa Mỹ và Việt Nam vẫn ở mức độ tương đối đáng kể trong năm nay (và những năm tới) nên tỷ giá thực của VND so với USD đã và sẽ tiếp tục tăng lên, ảnh hưởng tiêu cực tới tính cạnh tranh của hàng hóa và dịch vụ của Việt Nam. Bởi vậy, duy trì sự ổn định tỷ giá danh nghĩa tiền đồng so với USD sẽ là không đủ để hạn chế sự lên giá thực này của tiền đồng. Thay vào đó, cần phải để tỷ giá danh nghĩa tiền đồng so với USD yếu đi theo mức độ chênh lệch lạm phát giữa hai nước, cũng như bản thân mức lạm phát tại Việt Nam so với lạm phát mục tiêu đã đề ra.

Việc điều chỉnh tỷ giá danh nghĩa yếu đi, nếu có, cần được thực hiện chủ yếu thông qua điều chỉnh lãi suất chính sách thay vì can thiệp trực tiếp bằng việc mua USD như trong thời gian qua.